房企四月份美元债融资归零，偿债压力陡增
孙梦凡
尽管破冰之旅有望开启，但市场信心恢复仍需时间。
自新冠肺炎疫情蔓延至全球以来，境外资本市场剧烈波动，美股熔断、债券市场抛售等相继上演。为增加市场流动性，包括美联储在内的全球央行密集出台救市政策，提振对经济基本面的信心。
全球经济长期走势尚待观察，但短期内市场流动性得到一定修复。日前，时代中国控股(01233.HK)公告称，拟发行利率6.0%的2亿美元优先票据，发行日期5月6日，成为“冰封”近两个月后首家重启海外发债的主流房企。
此前，因内房高息债供给有限，投资者热情高涨，房企曾于年初掀起海外发债热潮。但受疫情冲击，进入三月份后，房企海外发债案例锐减，四月份更是直接“归零”，海外债一级发行陷入真空期。
尽管破冰之旅有望开启，但市场信心恢复仍需时间。
“疫情平复期需要时间确认，流动性传导需要过程，信心需要逐渐积累。”克而瑞证券研究院首席分析师孙扬认为，需警惕面临偿债高峰，又缺乏资金渠道房企的潜在风险。
从房企美元债存量及到期情况看，今年4~12月，中资地产美元债整体到期偿付压力尚可，多数房企可应对海外到期债务，但2021年将迎来偿债高峰，中资地产美元债到期金额合计高达478.39亿美元。
再融资压力高企
尽管楼市恢复情况好于预期，但持续已久的新冠肺炎疫情，仍对房企业绩造成极大冲击。
据克而瑞数据，四月前个，百强房企全口径销售业绩规模同比下降幅度达14.5%。
其中，中梁控股、华夏幸福、泰禾集团、中国铁建、首创置业、大悦城控股、红星地产、九龙仓、正商地产等房企累计销售跌幅在40%以上；保利发展、融创中国等头部房企跌幅也在两成左右。
身处资金密集型行业，销售业绩下降将直接冲击房企现金流，内部“回血”不畅，房企向外融到的每笔钱都关乎生存。
4月27日午间，时代中国公告称，拟发行2亿美元优先票据，票面利率6.0%，预计发行日期为5月6日。公告称，票据计划于港交所上市发行，所得款项净额将用于一般企业用途。
对房企海外发债市场来说，时代中国这笔融资，堪称“破冰之举”。实际上，自3月中旬海外资本市场剧烈波动以来，除亿达中国、新湖、正商集团三家非主流房企发行过高息债，其余规模房企已超过40天未有美元发债行为。
进入四月份，房企海外发债彻底“归零”。中指院数据显示，受海外新冠肺炎疫情蔓延影响，房企四月无海外债发行，仅通过信用债和资产证券化渠道进行融资，单月融资总额为1011.2亿，同比下降43.8%，环比下降37.2%。
自2016年“9·30新政”以来，中资美元债爆发式增长，成为中资房企的重要融资渠道之一。近年来，地产债更是中资美元债中流动性最强、收益率最高的品种，市场表现较活跃，整体信用风险低于产业债。
今年年初，国内融资环境严峻，房企继续转战海外，抢占开年融资窗口，掀起一波波海外发债浪潮。但疫情让一切戛然而止，海外资本市场持续震荡下，房企融资环境变幻莫测，直至整个四月陷入停滞。
“尽管国内融资环境持续改善，但受海外疫情蔓延的影响，海外债融资渠道暂时失去融资功能。”中指院称。中资美元债市场剧烈波动，房地产板块受影响较大，房企美元债收益率飙升，给一级市场发行带来较大压力。
孙扬也认为，随着疫情在世界范围内扩大，中资地产美元债一、二级市场也受到一定冲击，当下美元债一级发行处于真空期，房企资金承压。
目前，房企海外融资的用途主要是“借新还旧”。在国家发改委新规下，房企只能在原有额度基础上发行中长债，且需用于偿还近一年内到期债务，因此对美元债存量占比较大的房企来说，海外融资冰封如同雪上加霜。
据联合评级数据，今年4~12月境内外债券到期规模均较大的房企中，绿城中国、宝龙地产、阳光100、鑫苑置业、蓝光发展、雅居乐等美元债在短期债务中占比较高，分别达22.04%、25.13%、26.41%、54.04%、16.62%、14.89%。
“在美元流动性稀缺、美元走强的背景下，房企再融资压力和成本攀升。”联合评级认为，中资企业在境外发行债券面临过高的外汇和交易成本，对依赖美元融资的房企而言，目前境外发债空间十分有限。
偿债风险隐存
4月23日，亿达中国公告称，因未支付2020年到期年息6.95%的优先票据的未偿付本金5285.4万美元，构成违约事件。此后一天，该公司表示，已支付相关票据未偿付本金额，并履行契约项下付款责任。
实际上，该笔票据已经过债务置换。3月底，亿达中国称，将发行新票据用于置换4月到期的3亿美元优先票据，交换完成后，余下未偿付本金额为5285.4万美元，此次违约的正是经过置换后的剩余款项。
尽管作为中民投旗下公司，亿达中国此次风波在地产行业不具有典型性，但仍为房企美元债违约风险敲响警钟。
联合评级表示，房企一季度销售额普遍下降，同时境内外债券集中到期规模仍较大，在全球流动性收缩、风险偏好收紧等背景下，中资美元债展期或新增融资将面临一定难度，中资房地产企业信用风险上升。
数据显示，截至2020年3月底，中资地产美元债存量余额2178.41亿美元，拥有存续美元债的房企90余家。从到期规模看，今年房企到期偿付压力尚可，4~12月中资地产美元债到期额合计205.19亿美元。
到期规模较大的房企有中国恒大、绿地控股、佳兆业、绿城中国、融创中国、中国海外发展、雅居乐、华夏幸福、阳光城、弘阳集团等，分别达17.65亿美元、14.3亿美元、11.2亿美元、11亿美元、10.71亿美元、10亿美元、9亿美元、7.7亿美元、6.4亿美元、6.3亿美元。
一些此前流动性较紧张的房企也将在今年面临美元债到期兑付，包括阳光100、佳源国际控股、泰禾集团，到期规模分别为4亿美元、2.25亿美元、2.11亿美元。
其中，中国恒大、禹洲地产、华夏幸福、阳光城、首创置业等把握住年初窗口期，在扣除到期美元债金额后，仍实现一定规模的净融资；而新城控股、建业地产、中海、正荣地产、旭辉集团等房企今年美元债发行额与到期额基本相当，实现美元债到期滚动，但部分票面利率较高。
在此之下，申万宏源认为，二三季度仅少数房企美元债到期量超过5亿美元，地产企业再融资压力可控，考虑到国内新冠肺炎疫情得到较好控制后地产销售逐渐恢复，地产企业销售回款有望逐步改善，资金流压力将逐渐得到缓解。
但孙扬认为，仍需警惕部分面临偿债高峰又缺乏资金渠道的房企，它们可能会背负较大的偿债压力，对于自有资金筹措和公司销售回款的要求也会更高。作为债券投资人，需要密切关注此类公司的短期风险。
譬如，国瑞置业在扣除提前赎回的2.69亿美元金额后，仍有0.3亿美元资金需求；中国奥园扣除1.88亿美元发行金额后，仍有2.37亿美元资金需求；新湖中宝扣除2亿美元发行金额后，还有5亿美元资金需求。
中信建投指出，境外和境内融资监管属于两条线，境内债券发行由证监会、交易所等负责，而境外发行属于发改委审核。当前无论是境内发行还是境外发行，资金用途仅能借新还旧，因此境内发行债券无法用于偿还美元债务。
而目前，国际市场美元流动性紧缺，投资者对资产收益率要求更高，现在发行境外美元债将导致发行人形成高成本融资；此外，国际市场汇率波动较大，对大部分现金流为人民币的中资企业而言，负债美元将造成较大的外汇风险敞口，使用衍生金融工具进行风险对冲的成本也比较高。
“若中资地产美元债持续无法新增发行，未能把握年初窗口期，又面临美元债到期压力的房企，可能需要以自有资金偿债，压力将有所增大。”联合评级分析师认为。
穆迪预计，大部分开发商能应对2021年4月底之前到期的920亿美元境内外债券(包括可回售债券)，多数房企已为较大比例的境外到期债券预筹资金，但新湖中宝、泰禾集团、绿景中国、亿达中国等将面临更高的再融资风险。
